Exor, con Partner Re nuovo dividendo: Elkann a scuola da Buffett

Solo a novembre Exor (che a Piazza Affari ha chiuso in rialzo del 4% abbondante toccando nuovi massimi storici a 73,1 euro per azione), holding d’investimento degli eredi Agnelli cui fanno parte le partecipazioni di controllo di Fca, Cnh Inustrial, Ferrari e PertnerRe oltre che di Juventus Fc, Gedi e The Economist, si parlava di una campagna acquisti da lanciare nell’arco di un biennio (entro fine 2022) che avrebbe potuto contare su una ricca dote di 3,6 miliardi di euro (poco meno di 4 miliardi di dollari), legata da una parte alla cassa generata (2 miliardi di euro) dall’altra agli 1,6 miliardi di quota parte del maxi-dividendo straordinario da 5,5 miliardi previsto come prodromo del matrimonio Fca-Groupe Psa.

Ora però lo scenario potrebbe cambiare profondamente se le trattative riservate in corso tra Exor e la francese Covea (che nel 2018 aveva provato, inutilmente, a mettere le mani su Scor) porteranno effettivamente alla vendita di PartnerRe, gruppo riassicurativo americano acquisito per 6,9 miliardi di dollari nell’agosto 2015 e contabilizzato a 7,65 miliardi di dollari da Exor nella somma delle parti del proprio Net asset value (Nav, patrimonio netto). Un asset sinora considerato “core” che rappresenta oltre un quarto di tutto il patrimonio netto della holding e per il quale non si prevedeva finora una cessione, tanto più che “la struttura finanziaria della holding è già solida”.

Semmai ci si attendeva per PartnerRe una fusione con un gruppo di maggiori dimensioni “ricalcando quanto fatto con Fca”, ma tant’è. Dato che le indiscrezioni indicano tra gli 8 e i 9 miliardi di dollari la cifra a cui potrebbe avvenire la transazione (Covea dispone di 10 miliardi di dollari di liquidità), emergerebbe una plusvalenza potenziale tra i 350 e i 1.350 milioni rispetto alla somma delle parti. Cosa che porta Equita Sim a ritenere che l’operazione “lasci spazio alla distribuzione di un dividendo straordinario”. Tuttavia se non appare verosimile pensare che 13 miliardi di dollari restino a lungo nelle casse di Exor in forma liquida, neppure sembra realistico che gli eredi Agnelli possano restituire agli azionisti 8 miliardi di euro tra dividendi straordinari e ulteriori buy-back.

Semmai si potrebbe ipotizzare che venga restituita agli azionisti un 50% o più della plusvalenza realizzata, quindi in media attorno ai 300-350 milioni di euro circa. Il tema è dunque come investire la liquidità finora non preventivata dai piani di Exor e dal mercato ma che potrebbe a breve (verosimilmente entro fine anno) ritrovarsi nelle casse della holding, anche mettendo in conto che una parte potrebbe essere utilizzata per ridurre l’indebitamento lordo, al momento attorno ai 3,4 miliardi di euro in gran parte rappresentati da bond di durata attorno ai 7 anni con un tasso d’interesse medio del 2,6% annuo.

Investire 12 miliardi di euro o più, tanto più che sta andando anche avanti l’operazione di spin-off della divisione truck e powertrain di Cnh Industrial (che ruota attorno a Iveco e che potrebbe portare a un’ulteriore dismissione), non è certamente un’impresa semplice. A novembre, quando sembrava che si dovessero investire negli anni seguenti meno di 4 miliardi, John Elkann aveva dichiarato che Exor non aveva ancora deciso quali settori avrebbero potuto interessare la holding d’investimento, ribadendo però di avere in mente “l’acquisto di nuove società in futuro” e di puntare ad un rafforzamento della presenza in Asia.

In Asia però è scoppiata l’epidemia di coronavirus che rischia di complicare lo scenario o quanto meno allungare i tempi per procedere ad un’eventuale acquisizione. Nel frattemp l’unico (piccolo) nuovo investimento rimane quello per rilevare il controllo di Gedi dal gruppo De Benedetti per 102 milioni di euro (cifra che rappresenta meno dello 0,5% del Nav di Exor), ma nessuno pensa che Exor possa ulteriormente investire cifre significativa nel settore editoriale, per cui il problema di individuare una preda potenziale il cui valore potrebbe arrivare ad una decina di miliardi di euro (equivalente alla capitalizzazione di borsa di un gruppo come Moncler) rimane. Che Elkann e i top manager di Exor possano dover impiegare tempo per decidere sul da farsi è un messaggio che si sta già iniziando a far filtrare alla stampa attraverso fonti citate dalle principali agenzie che sottolineano unanimamente che il gruppo “valuterà attentamente prima di spendere” il ricavato dell’uscita da PartnerRe.

Exor “non è un fondo che deve offrire un rendimento agli investitori ogni anno. Vuole impiegare del tempo per scegliere le migliori opzioni di investimento” evitando di strapagare degli asset semplicemente perché le controparti sanno che chi compra ha una montagna di liquidità da impiegare. E’, in fondo, il problema con cui da anni si confronta Warren Buffett, la cui Berkshire Hathaway siede ormai su ben 128 miliardi di dollari di liquidità che non riesce a impiegare anche a causa delle elevate valutazioni raggiunte dalle potenziali prede “appetibili” a causa dell’era dei tassi a zero e della costante corsa dei mercati finanziari. Riuscirà Elkann a fare meglio del “guru” americano? La risposta potrebbe non arrivare prima del prossimo anno, salvo nuovi colpi di scena.

Luca Spoldi